決算書が良いのに危ない会社を、有価証券報告書の「言葉」から先に見抜く読み方 ― 事業等のリスクとMD&Aを疑って読む

数字はきれいなのに、なぜか買った後に崩れた

数年前、私はある会社の株を、決算書の数字だけを見て買った。売上も利益も伸びていて、自己資本比率も高く、営業キャッシュフローもしっかり黒字だった。財務3表のどこを見ても、弱点らしい弱点が見当たらなかった。だから、安心して買った。

ところが、その後しばらくして、株価はずるずると下がっていった。私は「決算はあんなに良かったのに、なぜ」と首をひねった。あわてて有価証券報告書を開いて、決算書のうしろにある文章の部分を、初めてちゃんと読んだ。そこには、私が見落としていたものが、はっきり書いてあった。

会社自身が「事業等のリスク」の欄で、特定の取引先への売上依存が高いこと、その取引先の設備投資が一巡すると受注が細る可能性があることを、前の年より踏み込んで書いていた。経営者による説明の欄にも、来期以降の需要について、数字にはまだ表れていない慎重な見通しがにじんでいた。数字はきれいだったが、言葉はもう危うさを語っていた。私はその言葉を、まるごと読み飛ばしていた。

決算書の数字は、過ぎた期の結果だ。だが、有価証券報告書の言葉の部分は、会社がこれから何を怖がっているかを映している。私はこのとき、数字の裏を読むには、言葉の側から入るしかない場面があると知った。

なぜ、決算書の数字だけでは会社の危うさが見えないのか

決算書だけを見て安心してしまうのには、はっきりした理由がある。

一つ目は、決算書が「終わった期の記録」だからだ。売上も利益もキャッシュフローも、すべて過ぎた一年の結果でしかない。良い数字は、去年うまくいったことの証明であって、来年もうまくいく保証ではない。私が買った会社も、良かったのは過去で、危うさは先にあった。

二つ目は、数字には「まだ起きていないこと」が乗らないからだ。取引先の一社に売上の多くを頼っている、進行中の訴訟を抱えている、大きな設備投資の回収がこれからだ、こうした先行きの危うさは、金額として決算書に載る前は、言葉でしか語られない。

金融庁の記述情報の考え方でも、事業等のリスクや経営者による説明といった文章の部分は、財務の数字を補い、投資家がまともに判断できるようにするためのものだと位置づけられている。数字と言葉は、片方だけでは足りない。

三つ目は、良い数字ほど、読み手を油断させるからだ。増収増益の会社を前にすると、人は「もう調べなくていい」と気がゆるむ。私がまさにそうだった。数字がきれいだと、うしろの文章まで読む気力が湧かない。だが、危うい会社ほど、その危うさは数字ではなく言葉の側に出ている。

数字だけを見るのは、バックミラーだけで運転するようなものだ。過ぎた景色はよく見えても、これから来るカーブは映らない。前を見るには、言葉の側を読むしかない。

無料部の結論：数字が良くても、有報の言葉の側を疑って読む

ここまでを一文でまとめる。

決算書の数字が良く見えても、有価証券報告書の言葉の側を、どこから・どの順で・何を疑って読むかをあらかじめ決めておく。それだけで、数字にはまだ出ていない危うさを、買う前に掴める。

ここで効いてくるのが、読む順だ。言葉の側には読みどころがいくつもあって、どこから手をつけ、どの順でたどるかで、見えてくるものが変わる。いきなり経営者の説明から入ると会社の語り口に飲まれるが、先に会社自身が挙げた弱点から入ると、良いことばかりの語りの中で「触れられていない一点」が浮かぶ。順番を決めるだけで、良い数字の下に隠れた危うさが立ち上がってくる。

多くの人は、決算書の数字で満足して、この言葉の部分をまるごと飛ばす。だから、数字に出る前の危うさに気づけない。逆に、言葉の側を疑って読めば、良い数字の会社でも「ここが危ない」という一点を、買う前に見つけられる。

ここまでが無料部で渡す大枠だ。有料部では、その読みどころを一つずつ開いて、どこを・何を疑って読むのか、前の年と読み比べて危うさを見つける方法、決算書の数字と言葉を突き合わせる自己診断の問い、読み落としの三タイプ、そしてやってはいけない読み方まで置いていく。読んだあと、良い決算の会社を前にしても、言葉の側から危うさを一つ拾えるようになることを狙う。

なお本記事は一般的な読み方をまとめたもので、開示のどこに何が書かれるかは会社や業種によって幅がある。自分が見ている会社の実際の有価証券報告書を手元に開きながら、自分のケースに当てはめて読んでほしい。