【CEOがマニアックにNISAを考察⑤】NISAで人気の「オルカン」「全米株式」の意味と、その先にある選択肢

オルカンは全世界の上場株式に“集中投資する”商品

先に答えを書いてしまいますが、究極のパッシブ投資から見たオルカンは、全世界の上場株式に“集中投資する”商品といえます。

「集中投資」という表現に違和感を覚える方もいるかもしれません。たしかにオルカンは世界47ヵ国の国と地域に分散投資し、組み入れ対象株式銘柄数は2,500銘柄以上と幅広い対象に投資します。一見すると、集中投資にはあたらないように思えます。

しかし投資理論に基づく究極のパッシブ投資では、上場株式だけでなく債券や不動産なども広く投資すべきという考え方でした。すべての投資対象資産を時価総額比率で保有するポートフォリオこそが、最高の投資効率を持つ究極のパッシブ・ポートフォリオとされています。

この観点から見ると、オルカンは債券やインフラ資産には投資せず、全世界の上場株式にのみ投資するため、資産クラスのなかでは株式に集中投資していることがわかります。

上場株式に対する投資のなかではもっとも分散されたポートフォリオといえますが、究極のパッシブ投資の観点からは、オルカンは実質的にアクティブに株式にしか投資していない（意図的に株式のみに限定して投資している）のです。

ただし、オルカンという投資商品が究極のパッシブ投資と比べて劣っているということが言いたいのではありません。オルカンも理論上、優れた商品です。

実際、究極のパッシブ投資はオルカンと比べて投資効率は高いものの、期待リターンでは下回ると考えられます。究極のパッシブ投資では、相当部分を債券などの資産に配分するため、株式100％のポートフォリオと比較してリスクと期待リターンの両方が低くなるためです。

この概念をリスクと期待リターンの関係で図示すると、次の関係になります。

究極のパッシブ投資は投資効率がもっとも高い（このグラフでは、直線の傾きの大きさが投資効率を表し、この傾きをシャープレシオと呼びます）ものの、リスクと期待リターンの両方がオルカンよりも低くなっています。

つまり、究極のパッシブ投資は理論上最高の効率を持つものの、より高い期待リターンを求める投資家や、より大きなリスクを許容できる投資家にとっては物足りないポートフォリオとなり得ます。

投資効率の高さだけでは十分とはいえず、投資家の要求水準を満たさない場合、その効率性は意味をなしません。

そして不確実性への許容度が高い投資家にとっては、効率がやや劣るとしても、究極のパッシブ投資に近い形で株式をオーバーウェイトするオルカンが合理的な選択となります。

「債券は長期投資に適さない」という“誤解”

オルカンよりも究極のパッシブ投資に近い商品としては、債券と株式等を組み合わせて保有するバランスファンドもあります。バランスファンドもまた長期的にはオルカンより高い投資効率（シャープレシオ）を期待できますが、期待リターンは低くなります。

したがって、オルカンの持つ不確実性を許容できる投資家にとっては、オルカンのほうが究極のパッシブ投資やバランスファンドよりも魅力的な投資商品といえるでしょう。

なお、時折「債券は成長しないため、長期投資に適さない」という声を耳にしますが、これは完全な誤解です。

各資産は、その特徴に基づいて相互に影響し合いながら価格が形成されています。株式だけがリターンを生むわけではなく、債券もリスクに見合ったリターンを期待できます。債券も株式と同様に、長期投資のポートフォリオに適した資産です。

全世界の上場株式に“集中投資する”ということがオルカンのコンセプトだと理解すれば、S&P500指数に連動するような全米株式ファンドの位置づけも明確になります。オルカンが全世界の株式に重点的に投資するのに対し、全米株式ファンドはさらに一歩進んで米国株式のみに集中投資する商品です。

オルカンか全米株式かという比較がよく話題になりますが、全米株式のほうがより集中度の高いポートフォリオだと理解すれば、その違いは明確です。

予想されるとおり、長期的には全米株式のほうがオルカンと比べてリスクもリターンも高くなる傾向があります。そのため、オルカン以上のリスクを受け入れられる投資家にとって、全米株式ファンドは魅力的な選択肢となるでしょう。

ただし、これらの議論はあくまでも期待値に基づく話であることを忘れないでください。

サイコロを例に考えてみましょう。通常のサイコロA（期待値3.5）と、特殊なサイコロB（すべての出目に0.1が加算され、期待値3.6）を比較すると、期待値ではサイコロBが優位です。しかし、実際にAとBのサイコロを同時に振ると、AがBを上回る確率は42％もあります。

パワー系投信という考え方

究極のパッシブ投資と、オルカンや全米株式ファンドのような株式"集中型"のポートフォリオの関係について説明してきました。この概念をさらに掘り下げると、新たな可能性が見えてきます。

それは、全米株式ファンドをさらに上回る集中度を追求した場合の展開です。

一般的に、ポートフォリオの集中度を適切に高めることで、不確実性は増大するものの、期待リターンも同様に上昇させることができます。たとえば、究極のパッシブ投資からオルカン、そしてオルカンから全米株式へと移行するにつれ、ポートフォリオの集中度が高まり、それに応じて不確実性と期待リターンも上昇していきます。

逆にいえば、究極のパッシブ投資よりも期待リターンを向上させるには、より期待リターンの高い資産や銘柄にポートフォリオを集中させていく必要があります。

ポートフォリオの集中によって投資効率は低下するものの、高いリスク許容度を持つ投資家にとっては、より魅力的なポートフォリオを構築できる可能性があるということです。

特にNISAにおいては、非課税メリットが最終リターンに比例するため、個人のリスク許容度の範囲内で、より高い期待リターンを追求することには合理性があります。

ここで私たちsustenキャピタル・マネジメントが提唱しているのが、「パワー系投信」という考え方です。パワー系投信とは、あえてポートフォリオの集中投資を許容し、投資効率よりも期待リターンの最大化を目指す運用商品です。

一般的なアクティブファンドは、市場平均と比べてさほどリスクを取らず（実際のところ市場平均よりもリスクを抑えるファンドも多い）、投資効率を高めることで市場平均を上回ることを目指します。一方、パワー系投信ではシャープレシオよりも長期の獲得リターンの向上を優先します。

パワー系投信は、NISAの持つポテンシャルを最大限に引き出すために設計されています。

本連載で強調したいのは、一度投資したら長期保有を基本とし（含み益を増やし続ける）、長期的にもっとも高いリターンが期待できる投資対象に集中投資する考え方です。その結果、生涯1,800万円という限られた非課税枠を最大限活用することが可能となります。

パワー系投信は、ポートフォリオの集中度が高いため、株式市場全体の下落局面ではより大きく下落し、上昇局面ではより大きく上昇する特徴があります。それでも株式市場の長期的な成長を前提とすれば、高いリスク許容度を持つ投資家にとって魅力的な選択肢となります。

レバレッジファンドには注意

パワー系投信のコンセプトから、レバレッジファンドを連想する方もいるかもしれませんが、この2つは似て非なるものです。ご注意ください。

レバレッジファンドの活用は諸刃の剣です。NISAではレバレッジファンドを購入できないため本連載での詳細な解説は控えますが、特に現在の米国のような高金利かつ株式バリュエーションの高い環境では、レバレッジファンドは長期投資に適さない特徴が顕著になります。

具体的な例を挙げると、金利が4％、市場平均の株式リターンの期待値が8％（金利＋4％）、市場平均の変動リスクが18％程度の場合、レバレッジ比率が1.2倍を超えると、それ以降はレバレッジを掛けるほど長期のリターンが減少していく可能性があります。

リスクが増加するにもかかわらず期待リターンが低下するのでは本末転倒です。レバレッジファンドは、その特性を十分理解したうえで、用法と用量を見極めて慎重に活用すべきでしょう。

岡野 大
株式会社sustenキャピタル・マネジメント
代表取締役／最高経営責任者 CEO