Hace ya algún tiempo que no miro
los datos de las fluctuaciones de las monedas y divisas, volúmenes de deuda
externa, tipos de interés, balanza de pagos y otros datos que pueden ayudarme a
trazar un mapa sobre la salud financiera de los países y sistemas bancarios.
Sin embargo, echando un vistazo al informe de este año de la FAO sobre
seguridad alimentaria me encuentro con esta gráfica:
Que parece explicar parcialmente
la “primavera
latina” que se está viviendo en el sur del contienen americano. Como se
puede ver en la gráfica, desde 2014 se vive una situación de retroceso
económico en la región, y de estancamiento en África. Por el contrario, Asia,
liderada por la locomotora china, mantiene un crecimiento fuerte. En cuanto a
las economías desarrolladas, mantienen cierto dinamismo, que como luego
comentaremos, va por barrios.
La gráfica me ha hecho recordar
algunas “fallidas” predicciones pasadas, que conviene ahora recordar, separando
el grano de la paja, lo que puede seguir teniendo validez de aquel pensamiento frente
a lo que se ha quedado obsoleto:
Nueva crisis financiera
global
A inicios de 2014 me preguntaba ¿Estamos
entrando en una fase de la crisis sistémica global?, en una tormenta de
ideas que posteriormente desarrollé con algo más de detalle en Crónica
de una depresión anunciada: regularidades e incertidumbres. El razonamiento
central detrás de ambos artículos se podría resumir de la siguiente forma: tras
la crisis del petróleo de los años 70 y el comienzo de la globalización, con el
fin del control de los movimientos de capital, se van sucediendo una serie de
crisis financieras periódicas, con la particularidad de que en distintos
periodos van afectando a grupos de países distintos. En concreto, a veces el
epicentro de la crisis serían las economías emergentes, y en otro momento lo
serían las economías desarrolladas, existiendo siempre cierto contagio a través
del canal financiero, como
el célebre caso de Long Term Capital Management.
La
administración Trump pretende desarrollar una política económica que incluye
estímulos fiscales (mayor gasto público y menores impuestos) y restricciones a
la movilidad de las personas y las mercancías, manteniendo la plena movilidad
del capital. De llevarse a cabo, este plan trastocaría el orden económico
internacional, creando uno nuevo. Sería la tercera vez en menos de cien años
que EEUU cambia las reglas del juego, siempre con la intención de mantener su
hegemonía.
Conocemos, aparentemente, todo sobre Trump:
sobre su padre y cómo llegó a EEUU, sobre su mujer actual y las anteriores,
sobre sus hijos y las parejas de estos, como le gusta decorar la Casa Blanca;
una avalancha de información intrascendente, de ramas que nos impiden ver el
bosque. Ese bosque es un hecho muy importante, nos encontramos ante un posible,
e incluso probable, cambio en el orden económico internacional, un momento
similar a la firma del tratado de Bretton Woods en 1944 o al cierre de la
ventanilla del oro por Richard Nixon en 1971.
Un poco de contexto
La primera vez que EEUU estableció las reglas
del juego fue, como es bien sabido, tras la II guerra mundial. Los Estados
Unidos llegaron al final de aquella guerra como clara potencia hegemónica, lo
que les llevó a rechazar el plan, intelectualmente brillante, de John Maynard
Keynes, representante de la delegación británica. Keynes postulaba un sistema
internacional que penalizase los superávits comerciales y permitiese el
reciclaje de esos excedentes en los países deficitarios en sus transacciones
con el resto del mundo. La idea de Keynes era evitar déficits comerciales
persistentes entre países, que llevasen a la acumulación de deudas y por tanto
a una retracción de la demanda, que él entendía era la causa fundamental del
estancamiento económico.
Esto es
muy interesante porque la llegada de Trump al poder ha colocado otra vez en
primera plana la cuestión de los superávits y déficits comerciales. La
historia se repite, primero como tragedia y más tarde como farsa ¿o es al
revés? El tiempo dirá.
Fue a comienzos del año
2014 cuando desde esta modestísima tribuna lancé la voz de alarma
ante los primeros síntomas de una nueva fase de la crisis que quizás
desembocase en un nuevo batacazo financiero. Desde entonces, el
desarrollo de los acontecimientos ha seguido, de forma lenta pero
segura, el camino que trazamos en aquella ocasión. Realmente, y
aunque esté mal que yo lo diga, el guión expuesto en “¿Estamos
entrando en una fase de la crisis sistémica global?” se ha
ido cumpliendo aunque con cierta parsimonia.
El mérito que puedo
atribuirme por este momentáneo acierto no es mucho, tan sólo me
fijé en el comportamiento de la economía mundial desde el último
cambio institucional relevante, el colapso del sistema de Bretton
Woods. Desde entonces la economía mundial presenta ciertas
regularidades, que me hacían presagiar, al menos a grandes rasgos,
algunos elementos del futuro. La semántica es importante, y aquí
nos encontramos ante regularidades, no ante leyes, ni certezas, pero
si el marco institucional se mantiene, es decir, si no actuamos
modificando aquellos elementos que han hecho posible este
comportamiento predecible, hay bastantes posibilidades de volver a
tropezar en la misma piedra. Este razonamiento nos conduce hasta la
incertidumbre, en realidad hay factores diferenciadores bastante
significativos en la actualidad que no encontrábamos en el pasado,
tendremos que tenerlo muy en cuenta, pero veamos primero las
regularidades:
La economía no es
lineal, es cíclica, como muchos otros sistemas. Una regularidad de
la economía mundial es la alternancia de crisis financieras entre
países industrializados y emergentes. Comenzando por la crisis de
deuda latinoamericana (que afectó a todo el conjunto de países
emergentes y no sólo a Latinoamérica), siguiendo con las crisis de
finales de los ochenta y principios de los noventa en los países
desarrollados (como por ejemplo la crisis del Sistema Monetario
Europeo, que fue precedida por sendas crisis en EEUU y Japón, en un
periodo breve de tiempo), continuando
con la crisis de los Tigres Asiáticos (que nuevamente hay que
señalar que afecto a un conjunto más amplio de países, desde
mediados de los noventa hasta comienzos de la década siguiente),
llegando por último al momento presente, con la crisis subprime y
sus secuelas.
Otra regularidad
significativa que podemos observar es que todas estas crisis
periódicas y alternas vienen precedidas de un periodo de
exuberancia irracional en los flujos de capital internacional. Los
inversores internacionales actúan con prodigalidad prestando dinero
a las empresas y bancos y adquiriendo acciones y la deuda nacional
de un determinado país. A ese periodo favorable, le suele suceder
un periodo desfavorable, en el que se producen bruscas salidas de
capital, venta de acciones y de bonos y no renovación de los
préstamos a su vencimiento. Así sucedió en los ochenta con los
países latinoamericanos, cuando
el reciclaje de los petrodólares condujo a un boom de crédito
internacional, que se cortó bruscamente con la subida de tipos
en EEUU. También fue así en los noventa con los Tigres asiáticos,
y ha sido así recientemente con España, cuando nuestra pertenencia
al euro propició el endeudamiento masivo de nuestros bancos con los
bancos de los países del norte de Europa. Y por supuesto, no fue
distinto el caso de EEUU en 2008, cuando su relación con el resto
del mundo, y especialmente con China, le permitía financiar déficit
comerciales cada vez más abultados, absorbiendo gran parte del
ahorro mundial. Como
ya advirtiera con acierto Frederick Soddy, la deuda, siguiendo
las leyes matemáticas del interés simple y compuesto siempre crece
más deprisa que la capacidad que nos da la naturaleza y nuestro
trabajo para pagarla. Uno diría que durante el periodo de
globalización los capitales flotantes perciben cuando la deuda
crece demasiado, y su salida en estampida desencadena la crisis.
La relación de las
crisis con los flujos de capital y la alternancia de crisis entre
centro y periferia se relaciona con variaciones periódicas en los
flujos de capital, primero saliendo del centro hacia la periferia,
posteriormente saliendo de la periferia para dirigirse hacia al
centro. Sobre estos movimientos tienen especial relevancia los tipos
de interés en EEUU (saliendo del centro hacia la periferia los
capitales cuando los tipos de interés son bajos, e invirtiendo su
sentido cuando los tipos de interés son altos) y, de forma a mi
juicio todavía más marcada, los tipos de cambio (saliendo los
capitales cuando hay expectativa de tipos de cambio a la baja, y
entrando cuando hay expectativas de tipos de cambio al alza). Como
vimos en La
guerra de divisas (II): el verdadero origen de la crisis financiera
global, los movimientos en los tipos de cambio pueden
considerarse auténticos movimientos tectónicos de la economía, y
pueden preceder a fuertes crisis, tanto por su incidencia en los
precios de los activos, como por la consecuencia de esto, salidas de
capital, ante la perspectiva de menores ganancias por la pérdida de
valor de los activos. La devaluación se retroalimenta de forma
positiva con las salidas de capital, dado que estas salidas hacen
que la moneda se deprecie, y esto a su vez hace que más capital
quiera salir, dada la depreciación que se produce en los activos
(el mecanismo inverso funciona en la época de bonanza).
La primera mitad del siglo XX, con las guerras mundiales y la gran depresión, moldeó con fuerza el pensamiento de nuestros antepasados. Un poco antes, durante el tercio final del siglo XIX y la primera década del siglo XX se había desarrollado una auténtica primera globalización bajo el patrón-oro y el imperio británico.
El comercio, el sistema de pagos, las relaciones financieras y la deuda, en definitiva la competencia económica, fueron fuente de inestabilidad política y contribuyeron en buena medida a crear las condiciones propicias para el desastre.
Las instituciones acordadas en Bretton Woods son el fruto de ese pensamiento forjado por la guerra. Entre las personas que padecieron aquellos tiempos tempestuosos se encontraba el célebre John Maynard Keynes, y sin duda su idea del BANCOR, que pretendía un ajuste simétrico de las balanzas de pagos entre acreedores y deudores, era en parte fruto de lo vivido.
Ya en 1920 Keynes había escrito “Las consecuencias económicas de la paz” advirtiendo de los peligros que implicaban las onerosas reparaciones de guerra impuestas a Alemania tras la 1ª guerra mundial. El problema de la deuda externa que tan común se ha hecho en nuestra época.
Durante la 1ª globalización los gobiernos habían dado prioridad al equilibrio externo –repago de los saldos de la balanza de pagos- sobre el equilibrio interno –estabilidad de precios y pleno empleo-. Pero al terminar la guerra las circunstancias eran muy distintas. Aprovechando la participación de Rusia en esta, estalla una revolución popular que tras muchos avatares y una guerra civil cambiaría por completo las estructuras de poder y los derechos de propiedad establecidos.
El comunismo prometía un mundo mejor pero no fue capaz de cumplir sus promesas
El miedo a nuevas revueltas hizo interiorizar a los gobiernos el objetivo interno de pleno empleo y estabilidad de precios.
Todas estas consideraciones estaban en la mente de Keynes y de los participantes en la conferencia internacional de Bretton Woods, lo que no evitó que se adoptase un mal plan que, tal y como anticipó Robert Triffin, nacería con fecha caducidad.
Por supuesto que [el precio mundial del petróleo] va a subir. ¡Sin duda! ...; Y cómo…. Vosotros [las naciones occidentales] aumentasteis el precio del trigo que nos vendéis un 300%, y lo mismo para el azúcar y el cemento ...; Vosotros compráis petróleo crudo y nos lo vendéis de nuevo, refinado como petroquímica, a cien veces el precio que nos habéis pagado ...;. es justo que, de ahora en adelante, vosotros tendréis que pagar más por el petróleo. Digamos diez veces más.
Un sistema de pagos en dinero fiat y con tipos de cambio flexibles nunca puede escapar de la sospecha.
El shock petrolero y la década de los setenta marcaron nuestro futuro, dando paso a la 2ª globalización, fundada en el libre comercio y, primero y principal, la libertad de movimiento de capital, es decir, las finanzas.
El problema del repago de los saldos en la balanza de pagos y la determinación de los tipos de cambio de las monedas, se deja a los tejemanejes del mercado. Como es obvio esto requiere una demolición del pensamiento que originó las instituciones de Bretton Woods, pero la historia nos enseña que en ciencias sociales siempre es posible encontrar una teoría a mano para entrar en la confrontación ideológica.
Milton Friedman sería uno de los académicos valedores de la visión intertemporal de la balanza de pagos y Nigel Lawson, ministro de economía con Margaret Thatcher, su equivalente a nivel político. La opinión de que el déficit por cuenta corriente no importa suele denominarse “doctrina Lawson" por un discurso pronunciado en 1988 por el Sr. Lawson, quien, al comentar el déficit por cuenta corriente del Reino Unido, afirmó que la situación de su país era sólida porque ese déficit se debía al endeudamiento del sector privado, y no del sector público.
Y sigue opinando publicamente de economía
Según esta visión un déficit en la balanza de pagos no sería más que una predilección por el consumo presente, indicando que queremos ahorrar en el futuro. Si pensamos que un déficit público puede ser financiado en gran parte –como fue el caso de España o Grecia- por acreedores extranjeros, esto da pie a interpretar que el estado tiene preferencia por consumir ahora ya que prevé ahorrar en el futuro. Pero no, el estado sería un ente aparte dentro de la economía, regido por leyes muy distintas, y por tanto el déficit público siempre sería peligroso, según esta visión intertemporal.
Observando por regiones la evolución histórica de las balanzas de pagos se pueden ver los distintos procesos de ajuste provocados por la deuda externa. Como hemos discutido en varias ocasiones, esto se hace decreciendo, mediante una disminución de la demanda interna, recortando importaciones, a través de una devaluación o una deflación.
A raíz del shock petrolero de 1973, los países desarrollados dejaron de ser exportadores netos de capital, para endeudarse con los países pobres, si bien con saldos relativamente modestos ¿Sería esto la causa de la estanflación de la época?
Los nuevos precios hicieron rentable la explotación de yacimientos en Alaska, el Mar del Norte, China y Méjico ¿la causa de la “recuperación” de los 80?
Otras regiones, como América Latina, tuvieron más dificultades para financiarse. Tan pronto como en la década de los 80 desarrollaron intolerancia a la deuda externa, y las restricciones a la llegada de capital y el pago de intereses les llevó a una “década perdida”.
En el año 1992, la crisis en Europa provocó en varios de ellos la misma acusada intolerancia a la deuda externa, (especialmente los nórdicos: Suecia, Noruega, Finlandia) lo que les obligó a convertirse en ahorradores, aunque por poco tiempo.
Dos años más tarde, la crisis se trasladaría a los países emergentes. La rentabilidad de sus bonos a 10 años respecto al bono norteamericano, la famosa “prima de riesgo”, sigue patrones muy similares en todos ellos.
La correlación tan estrecha del rendimiento de los bonos en 24 países, muy distintos entre si, nos indica claramente que estamos ante la primera gran crisis financiera global tras la Gran Depresión. En el gráfico también apreciamos como estas restricciones de financiación, o intolerancia a la deuda externa, provoca que en 1999 la balanza de pagos del conjunto de las economías emergentes se de la vuelta y pasen a ser exportadores netos de capital.
Está gráfica es a su vez muy similar a otra que os resultará más familiar: la evolución actual de los bonos de los países de la llamada “periferia” europea.
